23/12/2024

Els mercats no estan entrant suaument en la temporada nadalenca. Dimecres passat, l'índex S&P 500 va registrar el seu segon pitjor dia de 2024, els tipus d'interès van pujar dràsticament i l'índex de volatilitat VIX es va disparar per damunt de 25 punts. La raó d'això, per descomptat, va ser la Reserva Federal, que va sorprendre els mercats amb un gir agressiu en el seu comunicat, en les projeccions i en la comunicació del president, Jerome Powell.

Si combinem la reunió de la Fed amb senyals més moderats del que s'esperava per part del Banc d'Anglaterra i el Banc del Japó, no és estrany que el dòlar estatunidenc s'enfortís com ho va fer i trenqués el rang en què havia estat operant durant els últims dos anys.

I què va dir la Fed que fos tan sorprenent? Doncs, si ho analitzem bé, res que no sigui consistent amb la seva política de dependència de les dades. A primera vista, la decisió de la Reserva Federal va seguir al peu de la lletra el guió que esperava el mercat i va retallar els tipus en 25 punts bàsics. Tanmateix, Powell va matisar que “estem en un punt, o a prop seu, en què serà apropiat desaccelerar el ritme d'ajustos futurs". A més, el president va assenyalar que el Comitè necessita més evidències de desinflació per considerar futures retallades. Així mateix, les projeccions van mostrar una inflació significativament més alta el 2025 i una expectativa de només dues retallades de tipus addicionals en el conjunt de l'any vinent.

Encara que la reacció del mercat va ser furibunda, nosaltres no considerem que la reunió de la Reserva Federal marqui un canvi de tendència en la política monetària de la institució. En efecte, la Fed ha dit per activa i per passiva que els seus moviments de política monetària estan condicionats per les evidències macroeconòmiques que es vagin publicant. En conseqüència, una activitat econòmica que continua sent molt sòlida, com es va encarregar d'emfatitzar repetidament Powell, un mercat laboral estabilitzat i una inflació més ferma no justifiquen un procés ràpid de flexibilització monetària, sinó un de més lent.

En aquest sentit, cal interpretar el nerviosisme del mercat en la sessió de dimecres com una sobrereacció en sentit oposat a la que vam veure el mes de setembre, quan els inversors es van mostrar eufòrics en resposta a una comunicació més moderada de la Fed.

En el terreny macroeconòmic, els indicadors publicats van reafirmar el rendiment superior de l'economia estatunidenca respecte a la resta de geografies. Les vendes detallistes al novembre van mostrar un sòlid increment mensual, i la tercera estimació del PIB del tercer trimestre es va revisar a l'alça fins al 3,1% trimestral anualitzat, des del 2,8% anterior. A més, el saludable creixement de la despesa personal real durant el mes de novembre anticipa una bona dada de creixement del PIB del quart trimestre, que la Fed d'Atlanta projecta actualment en un altre 3,1% trimestral anualitzat. A més, l'índex PMI compost es va accelerar fins als 56,6 punts, cosa que indica el manteniment d'una forta activitat econòmica.

Per contra, l'activitat a la zona euro segueix mostrant signes de debilitat al tancament de l'any. Els indicadors avançats PMI de desembre, encara que van sortir una mica per damunt de l'esperat, es van mantenir en zona de contracció, mentre que altres enquestes nacionals van retrocedir de forma addicional. La debilitat econòmica a Europa ha afavorit un progrés més gran en la desinflació, cosa que justifica un procés més ràpid de retallades de tipus per part del BCE. De manera similar, les dades d'activitat econòmica a la Xina també es mantenen febles. Encara que hi va haver un lleuger repunt a l'octubre, les dades de novembre indiquen moderació en el creixement de les vendes detallistes i una inversió més suau, amb un creixement marginal en la producció industrial com a únic punt positiu.

En suma, no considerem que la reunió de la Fed posi en perill l'escenari de cara a l'any 2025, ja que la institució es va limitar a seguir el seu enfocament dependent de les dades. És poc realista esperar un camí de retallada de tipus sistemàtica en conjunció amb unes dades d'activitat i inflació que mantenen una elevada resistència. Tanmateix, el missatge de la Reserva Federal sí que llança un avís a navegants respecte a l'escenari de riscos que planteja la presidència de Trump el 2025.

Les polítiques proteccionistes i, en general, la imprevisibilitat del republicà generen un brou de cultiu propici per a la volatilitat, en què la complaença inversora recent sembla completament fora de lloc. En aquest sentit, diversos membres de la Reserva Federal van reconèixer la setmana passada que estaven començant a incorporar les expectatives de més aranzels en les seves projeccions d'inflació.

A més dels aranzels, la Fed també es podria enfrontar a una política fiscal més expansiva. Aquesta setmana, Trump va advocar per un acord parlamentari per suspendre el sostre de deute fins al gener de 2027, cosa que reflecteix l'actitud del nou president cap a la disciplina fiscal.