28/10/2024

Des de fa gairebé ja dos anys, el nostre posicionament inversor s'ha substanciat en un escenari d'aterratge econòmic suau, que era al qual atorgàvem més probabilitat d'ocurrència. Aquest entorn es caracteritzava per tres elements fonamentals: d'una banda, el creixement econòmic es mantindria suportat, malgrat el pronunciat cicle d'alces de tipus en l'àmbit mundial. En segon lloc, la inflació retornaria a poc a poc cap als seus objectius de llarg termini i, finalment, els bancs centrals començarien a retallar els tipus d'interès, en resposta a les pressions inflacionistes més baixes.

Per descomptat, res d'això era evident fa dotze mesos, però a mesura que avançava l'any 2024 s'han anat complint punt per punt aquestes projeccions. Tanmateix, a mesura que desapareixen unes incerteses, n'apareixen de noves. En efecte, en aquests moments, amb el cicle de retallades de tipus ja iniciat, els mercats s'estan centrant en la rapidesa i l'abast que tindrà en cada geografia. De la mateixa manera, està sorgint un nou element que, en bona part, havia estat eclipsat per la política monetària: la política fiscal.

En el marc de la cimera anual del Fons Monetari Internacional que ha tingut lloc a Washington, un dels missatges fonamentals fa referència a la necessitat d'un canvi de rumb en matèria fiscal. La institució argumenta que els dèficits públics són elevats i el volum total de deute públic es troba en nivells preocupants. L'FMI projecta que superarà els 100 bilions de dòlars el 2024 i s'acostarà al 100% del producte interior brut global per a finals de dècada, un nivell d'endeutament tres vegades superior al que teníem el 1970, i que es dona en un context d'aguda polarització política que limita severament el marge per a l'austeritat fiscal. A més, l'FMI va alertar que la situació real del deute podria acabar sent fins i tot pitjor de l'estimat, ja que les projeccions actuals no tenen en compte per complet les creixents pressions de despesa, derivades de l'envelliment poblacional, la transició verda o les majors inversions en matèria de defensa.

Quan els tipus d'interès eren extremadament baixos, l'alt endeutament no semblava importar, però en un entorn de tipus elevats les coses canvien radicalment. Els Estats Units, per exemple, ja destinen el 17% del seu pressupost federal al pagament d'interessos del deute públic. En aquest escenari, sorgeix una amenaça fonamental: la denominada dominància fiscal, que pot impactar en el delicat equilibri entre la política fiscal i la monetària.

Què és la dominància fiscal? Quan un banc central queda limitat per les pressions fiscals, sovint es veu obligat a mantenir les taxes d'interès artificialment baixes, fet que podria alimentar les pressions inflacionistes. Aquesta situació posa en perill l'estabilitat econòmica i soscava la credibilitat del banc central, especialment si els mercats financers creuen que el banc central s'ha subordinat a les necessitats fiscals del govern, cosa que erosiona la confiança en la seva capacitat per controlar la inflació.

Finalment, en els casos més extrems, els problemes fiscals poden conduir a crisis de deute sobirà, que no estan en absolut reservades a les economies emergents, com va demostrar l'episodi de 2022, quan l'ex-primera ministra del Regne Unit, Liz Truss, va anunciar un pressupost expansiu i els preus del deute públic van experimentar un enfonsament sense precedents.

Encara que cada país haurà d'afrontar per separat els seus desafiaments fiscals, durant els pròxims dies caldrà parar una atenció especial al pressupost de tardor al Regne Unit, que veurà la llum el dia 30 d'octubre. D'altra banda, als Estats Units, cap dels candidats s'ha mostrat particularment interessat a frenar la ràpida expansió del deute públic. Òbviament, la consolidació fiscal és impopular i és poc probable que ocupi un lloc destacat en qualsevol campanya política, llevat d'en circumstàncies excepcionals. Tanmateix, això no significa que el resultat de l'elecció del 5 de novembre sigui irrellevant per a les finances públiques. El mercat descompta que les polítiques de Trump podrien empitjorar la situació fiscal del país significativament més que les de Harris.

La geopolítica és l'altre factor que acapararà l'atenció dels inversors durant els pròxims dies. La matinada de dissabte, la força aèria israeliana va atacar objectius militars iranians, i va donar per conclosa d'aquesta manera la seva resposta al llançament de 181 míssils balístics per part de l'Iran l'1 d'octubre passat. A l'espera d'una possible rèplica de Teheran, l'administració Biden ha qualificat la resposta israeliana de "proporcionada". En qualsevol cas, és evident que la situació actual a l'Orient Mitjà es manté complicada i els riscos d'escalada no han desaparegut.