18/08/2023

Durante as últimas semanas, os mercados financeiros mundiais foron golpeados por unha tormenta de verán. Existen dous factores fundamentais que explican a debilidade nos activos de renda fixa e renda variable no mes de agosto: por unha parte, os datos macroeconómicos publicados nos Estados Unidos (vendas polo miúdo, emprego, produción industrial e mercado inmobiliario) levaron os investidores ao convencemento de que as subas de tipos acumuladas por parte da Fed fixeron pouco, por agora, para frear a actividade económica americana, polo tanto, podería ser preciso un maior axuste monetario para levar a inflación aos seus obxectivos de longo prazo.

Isto traduciuse nun movemento alcista global nas rendibilidades da débeda pública, que mesmo conseguiron superar os anteriores máximos e que se sitúan agora nos niveis máis altos dos últimos 15 anos. A este fenómeno contribuíron tamén a ameaza da axencia de cualificación Fitch de rebaixar a calidade crediticia da débeda estadounidense, unha sorpresa positiva na inflación do Reino Unido e a frustrante demanda nunha poxa de bonos do Tesouro xaponés. Obviamente, a suba de tipos de xuro penalizou directamente os mercados de bonos, pero tamén tivo un efecto adverso sobre as bolsas mundiais, en especial sobre algúns sectores moi sensibles aos tipos de xuro, como o tecnolóxico.

Por outra parte, o empeoramento dos datos económicos na China e o rexurdimento das incertezas relacionadas co mercado inmobiliario do xigante asiático tamén engadiron presión sobre uns investidores que levaban experimentando dous meses consecutivos de fortes alzas bolsistas. Ironicamente, os débiles datos macroeconómicos na China considéranse malas noticias que impactan principalmente sobre os mercados bolsistas europeos e, pola contra, os bos datos económicos nos Estados Unidos tamén se interpretan negativamente, porque aumentan a probabilidade de que a Reserva Federal teña que subir os seus tipos de xuro de forma adicional.

A estes dous factores de carácter fundamental únense algúns outros elementos técnicos, como a escasa liquidez característica do mes de agosto, da que xa advertiamos no podcast de hai unhas semanas, unha estacionalidade que non adoita ser propicia para os mercados de renda variable nesta época do ano e a elevada sobrecompra técnica acumulada durante os meses de xuño e xullo. En definitiva, todos estes elementos contribuíron a formar unha típica tormenta de verán nos mercados financeiros, tan común nos meses de agosto.

Chegados a este punto, faise necesario analizar os últimos acontecementos co fin de dilucidar se estamos ante unha nova oportunidade de compra ou, polo contrario, na antesala de retrocesos máis relevantes nos próximos meses. A parte positiva, obviamente, é que a compracencia que detectabamos hai unhas semanas desapareceu por completo e que os investidores parecen estar recoñecendo con maior precisión o actual contexto de riscos.

Á espera da crucial reunión anual de banqueiros centrais na localidade de Jackson Hole, onde poderemos analizar en profundidade a mensaxe das autoridades monetarias mundiais, é evidente que o proceso de desinflación (aínda que lento, irregular e desigual) segue o seu curso nos países desenvolvidos. Os bancos centrais son moi conscientes de que a política monetaria opera cun atraso considerable e pode tardar moito tempo en reflectirse por completo na actividade económica real. Ademais, a Reserva Federal, que é sen dúbida o referente fundamental, mantén un mandato dual e debe garantir tamén o mantemento da actividade económica e o emprego.

Por iso, non cremos que cambie no substancial a orientación da Fed respecto á súa política monetaria, a pesar da fortaleza dos datos económicos recentes. Consideramos probable, polo tanto, que a mensaxe de Powell siga sendo de firmeza na loita contra a inflación, pero que ao mesmo tempo avale os progresos que se conseguiron ata agora para levar os prezos aos seus obxectivos de longo prazo.

Por outro lado, a incerteza sobre a actividade económica na China pode estar tocando máximos, dada a falta dunha acción política decisiva desde a reunión do Politburo. Nestes momentos, o pesimismo parece extremo, aínda que sen un catalizador claro (como un estímulo fiscal a grande escala) é pouco probable que o sentimento sobre a China se reverta de maneira sostible por si mesmo. No entanto, as autoridades económicas si parecen cada vez máis preocupadas, como reflicten os esforzos por manter soportada a cotización do iuan, o que abre a porta a que se anuncien medidas máis ambiciosas nas próximas semanas.

En definitiva, a dirección do mercado a curto prazo continúa a ser incerta, pero non cambian no substancial as nosas expectativas para o conxunto do ano. Non debemos esquecer que a resistencia das economías desenvolvidas implica que se atrasa o escenario recesivo que previra o consenso do mercado para 2023. Nestes momentos, unha recesión económica global na parte final do ano parece moi pouco probable, o que debería manter soportados os prezos das accións. Así, seguimos confiando nun escenario de aterraxe económica suave, que mantería o apetito polos activos de risco e favorecería tamén unha progresiva normalización nas rendibilidades da débeda.